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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：新消费主张/cici
6月9日，朗姿股份公告称，公司全资子公司北京朗姿医疗管理有限公司（下称“北京朗姿医管”）拟以现金方式收购武汉五洲整形外科医院有限公司（下称“武汉五洲”）90%的股权和武汉韩辰医疗美容医院有限公司（下称“武汉韩辰”）70%股权。
但值得注意的是，武汉五洲和武汉韩辰2023年第一季度末净资产分别为-7081.24万元及-3822.33万元，均处于资不抵债的状态。最终，该交易以收益法结果作为评估结果，评估增值分别为3.52亿元和1.39亿元，增值率分别为496.65%和364.84%。
现金流本就不算充沛的朗姿股份，斥巨资收购资不抵债标的，由于溢价较高、业绩承诺远高于当前业绩水平等一系列原因，朗姿股份遭深交所问询。
朗姿股份资金链承压 仍高溢价收购资不抵债标的
步入2023年，朗姿股份医美领域的大布局从高溢价收购资不抵债标的开始。近日，朗姿股份发布公告欲以2.11亿元的交易对价收购武汉五洲90%的股权，以0.71亿元的交易对价收购武汉韩辰80%的股权。此公告一经发出，便引来资本市场投资者的广泛关注，朗姿股份也受到了来自深交所的《关注函》。
其中争议最大的便是，朗姿股份在自身资金状况并不充裕的情况下，仍选择高溢价收购资不抵债标的公司这一点。截至今年一季度末，公司账面货币资金4.82亿元，而公司短期债务却高达8.54亿元，其中包含短期借款7.92亿元及以一年内到期的非流动负债0.62亿元，短期债务与货币资金缺口近3.72亿元，资金链承压。
截至2022年末，武汉五洲和武汉韩辰净资产分别为-7，630.15万元及-4，116.53万元，均处于资不抵债的情况。在此次收购中，标的价值评估方法采用收益法和资产基础法，并以收益法结果作为最终评估结论，武汉五洲全部股东权益评估值结果为28，088万元，评估增值35，169.25万元，增值率496.65%；武汉韩辰全部股东权益评估值结果为10，123.00万元，评估增值13，945.33万元，增值率364.84%。
因此，若仅从资金状况来看，朗姿股份在资金链承压的状况下仍高溢价收购 “资不抵债标的”或并非一个绝佳的选择。
另外，从业绩预期来看，博辰八号就武汉五洲的2023年度、2024年度、2025年度净利润水平均做出业绩承诺，分别为不低于1，710万元、2，147万元及2，466万元，累计不低于6，323万元。然而，2022年武汉五洲的净利润仅为355.74万元，若要达成业绩承诺，2023年净利润增长率需达380.69%。
同时，博辰八号就武汉韩辰的2023年度、2024年度、2025年度净利润水平均做出业绩承诺，分别为不低于907万元、992万元及1，113万元，累计不低于3，011万元。若要达成业绩承诺，2023年净利润增长率需达141.99%。虽然两公司一季度净利润均有所提升，但全年能否保持如此高的业绩增速，并达成业绩预期仍有待进一步观察。
大股东左手进右手出 “躺赚”差价？
值得关注的是，此次交易对手包括朗姿股份的关联方芜湖博辰八号股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“博辰八号”）。博辰八号在交易前持有武汉五洲75%的股权和武汉韩辰70%的股权，其执行事务合伙人及基金管理人为韩亚资管。因韩亚资管与朗姿股份的实控人均为申东日和申今花，本次交易构成关联交易。
此次交易完成后，博辰8号对于武汉五洲的持股比例由75%降为0，对于武汉韩辰的持股比例也由70%降为0。
然而，从交易路径看， 2021年4月和2023年5月，博辰八号以现金方式先后受让韩辰腾云持有的武汉五洲65%的股权、芜湖成中持有的10%股权，交易对价1.63亿元、2596万元。
2021年4月和2023年6月，博辰八号又以现金方式受让韩辰腾云持有的武汉韩辰60%的股权、芜湖成中持有的10%股权，交易对价为4200万元、700万元。
但颇为蹊跷的是，博辰八号2023年5-6月分别收购武汉五洲、武汉韩辰10%股权的事项，且这两笔交易发生距离此次关联收购较近。
这不禁令人揣测上市公司不直接以较低估值从芜湖成中直接受让武汉五洲和武汉韩辰10%股权，而是在博辰八号从芜湖成中收购相应股权不久后，即从博辰八号处以较高估值整体受让相应股权的真实意图。
新设/次新机构盈利难、老机构获益能力大幅下滑
朗姿股份于2016年正式进军医疗美容服务业务领域，经过多年的经验累积，并通过外延式扩张和内涵式增长两种发展方式，已扩展至20家医疗美容机构，目前在运营的有 “米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”和“昆明韩辰”四大国内医美品牌。
截至2022年末，朗姿股份医美业务机构数量合计30家，进一步按新老机构拆解医美业务盈利情况，可以发现，老机构（机构运营时间在3年以上）仍是营收贡献的主力军，收入占比约合63.71%，销售净利率为4.99%；次新机构（机构运营时间1-3年）收入占比约为22.47%，销售净利率为-8.59%；新设机构（机构运营时间1年以内）营收占比约13.82%，销售净利率为-377.69%。
从盈利状况看，次新机构和新设机构净利润均处于亏损状态，老机构的净利率也出现了大幅下滑。也或许是新设机构/次新机构盈利难、老机构盈利能力下降，朗姿股份开始寻找成熟、盈利能力较强的标的，并为之付出高收购溢价。
2022年，朗姿股份就曾以1.58亿元现金收购并购基金—芜湖博辰所持有的昆明韩辰医疗美容医院有限公司75%股权。2022年，昆明韩辰净利润为1480.52万元，纳入并表范围的净利润为1110.39万元，占朗姿股份归母净利润的69.07%。完成对武汉五洲、武汉韩辰的收购后，能否助力朗姿股份走出业绩低估，或仍有很大的不确定性。
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